【券商直播间】　　以执着规模扩展为经营目标的三只松鼠，归母净利润增长速度已倒数上升，净资产收益率堪称暴跌15%。值得注意的是，近期有两大著名机构股东意欲合计平安保险该公司不超强7218万股　　《投资时报》研究员 王彦强　　一周年刚刚过，三只松鼠股份有限公司（下称三只松鼠，300783.SZ）之后步入了机构大股东的巨额平安保险。　　7月15日公告表明，三只松鼠第三大股东LT GROWTH INVESTMENT IX （HK） LIMITED白鱼平安保险公司股份不多达3609万股，即不多达总股本的9%。

　　而就在该平安保险公告公布一周之前，该公司刚透露第二大股东NICE GROWTH LIMITED及其完全一致行动人GAO ZHENG CAPITAL LIMITED平安保险不多达3609万股，不多达总股本9%的公告。　　必须留意的是，两次股份平安保险合计约7218万股，大约占到三只松鼠总流通股份的31.8%。　　一个有一点思维的问题是，机构股东为何在这个时点自由选择大幅度平安保险三只松鼠的股票？　　《投资时报》研究员注意到，近三年来，三只松鼠正处于减免不增利的状态，归母净利润增长速度已连降。且近年来，消费者针对该公司产品公共卫生和质量的滋扰明显减少。

　　2020年第一季度，在新冠肺炎疫情影响下，三只松鼠构建营业收入34.12亿元，同比快速增长19%；构建归母净利润1.88亿元，同比下降24.58%。其营收和归母净利润增长速度较去年同期分别下降8.17个百分点和31.53个百分点。　　截至7月24日收盘，三只松鼠股价报收于65.85元/股，当日暴跌6.41%，亦较52周高点下跌27%。　　三只松鼠上市以来股价走势（元/股）　　数据来源：Wind　　两大股东平安保险额占到流通盘近1/3　　据公告表明，7月13日，三只松鼠有18597.6万股亮相限售股被禁，占到总股本的46.38%，占到限售流通股的51.66%。

　　其中，主要还包括NICE GROWTH LIMITED、LT GROWTH INVESTMENT IX （HK） LIMITED、上海自友松鼠投资中心（受限合伙）、GAO ZHENG CAPITAL LIMITED、上海自友投资管理有限公司在内的五名股东。　　值得注意的是，NICE GROWTH LIMITED和GAO ZHENG CAPITAL LIMITED是IDG资本旗下基金；而LT GROWTH INVESTMENT IX （HK） LIMITED的背后是今日资本。

　　据《投资时报》研究员理解，NICE GROWTH LIMITED的首次大股东时间是2012年，LT GROWTH INVESTMENT IX （HK） LIMITED的首次大股东时间为2013年，GAO ZHENG CAPITAL LIMITED首次大股东时间为2014年。　　截至2020年一季度末，IDG资本和今日资本旗下基金分别名列三只松鼠第二大和第三大股东，其中IDG旗下的两只基金合计股权24.83%，今日资本旗下基金股权16.73%。　　此次平安保险两大股东也主要是IDG资本和今日资本旗下的基金。

　　据7月8日公告表明，三只松鼠第二大股东NICE GROWTH LIMITED及其完全一致行动人GAO ZHENG CAPITAL LIMITED计划6个月内平安保险不多达3609万股，不多达公司总股本的9%。三只松鼠7月15日公告亦表明，其第三大股东LT GROWTH INVESTMENT IX （HK） LIMITED亦计划在6个月内平安保险不多达3609万股，不多达公司总股本的9%。　　两大股东此番合计平安保险7218万股，以7月23日收盘价计算出来，其平安保险金额或超强50亿元，占到流通市值的比例将近三分之一。

　　虽然，创投公司的平安保险解散、收成战果无可厚非，但如此急迫的巨额平安保险，还是必须引发充足的推崇。　　却是近期三只松鼠PE（TTM）曾高达155倍，PB也约13.84倍。而同行哈密顿上市公司良品铺子（603719.SH）的PE（TTM）为93.01（2020年上市），洽洽食品（002557.SZ）的PE（TTM）为39.6倍。

　　此外一个不可忽视的问题是，截至2020年一季度末，该公司前十大股东合计股权91.48%。　　五名股东限售股被禁情况（单位：股）　　数据来源：Wind　　归母净利润增长速度连降　　三只松鼠是一家以休闲娱乐食品为核心的品牌电商，主要专门从事自有品牌休闲娱乐食品的研发、检测、填装及销售，产品组合覆盖面积坚果、干果、果干、花茶及零食等多个主要休闲娱乐食品品类。　　Wind数据表明，2017年—2019年，三只松鼠分别构建营收55.54亿元、70.01亿元和101.73亿元，同比快速增长为25.58%、26.05%和45.30%；构建归母净利润3.02亿元、3.04亿元和2.39亿元，同比快速增长27.70%、0.61%和-21.43%。

　　从以上数据可以显现出，该公司近三年营收虽然还能保持一定快速增长，但归母净利润增长速度早就大大下降，在前两年减免不增利的情形下，三只松鼠2019年一上市之后遭遇业绩把戏。　　此外，《投资时报》研究员注意到，以坚果、干果居多营产品的三只松鼠，存货周转天数要广泛低于其哈密顿上市公司来伊份（603777.SH）和良品铺子，而毛利率却明显高于后者。　　据Wind数据表明，2019年三只松鼠的存货周转天数为91.15天；来伊份的存货周转天数为64.99天；良品铺子的存货周转天数57.61天。同期，三只松鼠的毛利率为27.80%；来伊份的毛利率为43.85%；良品铺子的毛利率为31.87%。

　　《投资时报》研究员注意到，三只松鼠近几年都在执着规模的扩展——持续非常丰富品类、大大扩展渠道。　　目前，该公司已相似600款单品。

2019年坚果品类营收超强54.43亿元，烘培类构建营收16.32亿元，肉食品构建营收12.32亿元，综合及果干类构建营收17.71亿元。　　虽然，三只松鼠的产品种在不断丰富，但同时其投诉量也在大大下降。据黑猫滋扰网表明，截至7月24日，三只松鼠的投诉量为577次。

　　《投资时报》研究员辨别找到，其大部分滋扰集中于在公共卫生、食品质量及食品安全方面。业内人士回应，注重轻资产模式运营，相当严重倚赖外包代工模式的三只松鼠对产品的管控能力较强。　　不过，《投资时报》研究员也注意到，目前三只松鼠也在线下渠道和B末端渠道上跃跃欲试：搭起了投食店和联盟小店为代表的线下渠道，同时通过零售合、松鼠智供等搭起To B分销渠道。

　　投食店为直营模式，设于城市核心商圈，平均值店铺面积200平方米，侧重品牌形象输入；联盟小店为加盟模式，以社区店铺为主力，平均值店铺面积50-80平方米，注重深度触达用户。　　2017年—2019年，三只松鼠的的净资产收益率（ROE）分别为37.38%、27.33%和12.60%，正处于大大下降的状态，2019年堪称暴跌15%。

　　这样的成绩似乎会令其投资者失望。

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